中金：通胀爆表 美联储应尽快刹车

美国1月通胀再超预期，CPI同比增速升至7.5%，继续创1982年以来最高水平。1月物价指数几乎是“普涨”，CPI与核心CPI指数环比增速均为0.6%，双双超出市场预期。从分项看，环比增幅较大的有：

生活必需品：1)食品(0.9%)，其中谷物和烘焙产品(1.8%)，肉禽鱼蛋(1.6%)和果蔬(0.9%)价格涨幅较大；2)能源(0.9%)，其中汽油(-0.8%)和天然气服务(-0.5%)价格环比回落，但燃油(9.5%)和电费(4.2%)价格的大幅上涨抵消了这一回落。

受供给瓶颈影响的商品：家具与床具(2.4%)、衣着(1.1%)、二手车(1.5%)、汽车零部件(1.7%)、运动商品(2.5%)价格涨幅明显，其中二手车和汽车零部件属于受供应链影响较大的项目。

房屋租金：如果说汽车及零部件价格走高与供给瓶颈有关，那么房租上涨更多代表的是需求旺盛。1月屋主自住租金环比上涨0.4%，涨幅与上月持平。房租上涨意义重大，一是因为它在CPI篮子中的权重占比高(屋主自住租金占比24%)。二是与其它许多产品相比，房租“粘性”更强，一旦上涨就很难回落，这也是美联储最“担心”的地方。

受Omicron影响，部分出行相关产品价格回落：宾馆酒店(-4.2%)、汽车租赁(-7%)、体育赛事门票(-1.4%)、邮费与快递费(-1.3%)价格下降较多，说明疫情反复确实影响到了一些线下消费活动。

往前看，如果美国CPI以当前的环比速度继续上涨，那么到今年底，通胀仍将显著高于2%的目标。我们假设从2月到12月CPI每月环比均为0.4%，即便考虑基数效应，年底CPI同比增速仍可达到4.9%。如果每月环比均为0.5%，那么年底CPI同比增速将达到6.2%。

到底是什么在支撑通胀？供给冲击是重要原因，但需求也过于强劲。不可否认，供给收缩会带来通胀压力，但价格终究还是由供需两方面力量所决定，如果没有需求配合，一个巴掌是拍不响的。新冠疫情爆发以来，美国财政货币大幅扩张，居民购买力大增，促进需求强劲反弹。现在回头看，美国宏观政策刺激实属“用力过猛”了。过度的刺激不仅增加消费需求，还降低劳动力供给，一些劳动者因为“钱发太多”而选择提前退休或是不出来工作，劳动力市场供不应求，加大工资上行和通胀压力。

如果疫情消退，供给与需求可能共振复苏，加剧通胀风险。供给与需求是“硬币的两面”，供给学派著名的“萨伊定律”认为，供给创造需求，放在当下就是供给恢复会带来更多需求。在经济核算中，连接供给与需求的一个重要变量是库存。我们注意到，21Q4美国实际库存大幅增加，对GDP环比增速的贡献高达4.9个百分点。库存增加有两层含义，一是供给在恢复，二是需求在增加，后者是因为库存本身就是企业投资的一种形式，而投资增加对经济总需求具有乘数效应。我们在报告《资本开支：全球复苏的第三步》中也提到，今年海外许多国家和地区的企业投资有望反弹，这有助于加快全球经济复苏。近期一些大宗商品价格上涨，可能也与投资反弹的预期有关。

当前的美国经济就像一辆高速行驶的汽车，如果不刹车，很难慢下来。1月议息会议后，市场美联储加息的预期显著抬升，目前来看3月加息已成为定局，唯一不确定的是加息幅度是25 bp还是50 bp。在我们看来，美国经济复苏已经非常强劲了，美联储应该更加果断地采取紧缩措施，而不是像现在这样犹豫，直到被通胀逼到墙角。

确切地说，美联储似乎更应该在3月加息50 bp，并在未来数周内与市场沟通这一想法。短期来看，这可能会对市场造成一些扰动，比如会推升无风险利率，打压市场风险偏好。但如果不这么做，中期可能面临更大的通胀、甚至滞胀风险，对金融市场更不利。美联储的另一种选择是在3、5、6月“背靠背”连续加息，每次加息25 bp，也就是所谓的“小步快跑”式加息。这种做法对金融市场的短期冲击会小一点，但对通胀的抑制作用也会有限。假如美联储在3月加息25 bp后通胀居高不下，那么到5月仍可能被迫加息50 bp。总之，美联储的货币紧缩才刚刚开始，未来的方向更可能是加快紧缩，而非放慢。

图表1:美国CPI通胀升至1982年2月以来新高

资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部

图表2:分行业通胀数据概览

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表3:如果美国CPI环比以当前速度上升，到今年底通胀仍将处于高位

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表4:市场对5月加息50 bp的预期上升

资料来源：CME Group，中金公司研究部

（文章来源：中金点睛）

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