环球简讯:科创资本论｜对话招商证券王治鉴：“解禁潮”影响有限，正积极筹备科创板做市业务

科创板设立以及注册制试点，给A股市场生态带来根本性变化。最受投资者欢迎的企业，也在从“高账面盈利”向“高创新能力”转变。

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“在投资中，投资者主要关注上市公司所处行业、行业空间、行业地位、核心技术优势、商业模式及成长性，归结为一句话就是具有竞争优势的持续增长企业。”招商证券总裁助理王治鉴近日接受第一财经专访时表示，科创板拥有较多具有核心技术优势的持续增长“硬科技”企业，必将成为投资者的一大“主战场”。

王治鉴从事投行工作十余年，目前是招商证券投资银行委员会主任，曾参与过中国农业银行IPO、武钢集团整体上市、鞍钢A+H配股、首钢集团资产重组、太钢不锈定向增发、宝钢分离交易转债、国电南瑞再融资等多个备受关注的项目。

而目前，科技企业正成为他最关注的投行项目。

“科创板是中国资本市场提升服务科技创新企业能力、增强市场包容性、强化市场功能的一项重大改革举措，在服务国家战略、推动经济高质量发展中的作用日益凸显。”王治鉴进一步表示，为市场中的资金方和资产方进行匹配的资本中介是投资银行的定位，而做市业务是该商业模式的具体业务表现之一。

值得关注的是，7月15日科创板试点做市商实施细则落地，做市商业务正式进入实操阶段。

将科技创新作为“基因”而非“手段”

截至2022年7月15日收盘，科创板共有436家上市公司，总市值超5.6万亿元；其中，百亿元市值的个股数量已经增至146只。

“科创板是‘硬科技’企业的长期创新发展重要催化剂。”王治鉴对第一财经表示，科创板是国家创新驱动发展和科技强国战略践行地，“硬科技”企业在科创板上市既可以为其发展融到长期资金，亦可以通过股权激励或员工持股为员工创新提供物质激励。

数据显示，自科创板开板至2022年7月15日，招商证券已成功保荐/承销科创板项目17个，为企业募资248.14亿元；此外，还有5个项目已申报IPO审核中；涉及半导体、生物与医疗健康、新能源、新材料与先进制造、双碳等新兴领域。

例如，在半导体等TMT领域，有“半导体IP第一股” 芯原股份、“EDA第一股”概伦电子、国内唯一一家产业化应用的集成电路PECVD、SACVD薄膜沉积设备厂商拓荆科技；在生物与医疗健康领域，有眼科医疗领域自主创新企业爱博医疗、兽用生物制品龙头企业科前生物；在新材料与先进制造领域，有国内光引发剂龙头企业久日新材；在新能源领域，有锂电领域龙头企业珠海冠宇等等。

另一方面，科创板的“硬科技”属性还体现在研发投入比重上，科创板上市公司的研发费用占营业收入的比重高于其他板块。从具体数据来看，2021年科创板研发费用/营业收入中位数为9.39%，创业板的研发费用/营业收入中位数为4.77%，主板的研发费用/营业收入中位数为2.77%。

“现在我国经济处于高质量发展阶段，全要素生产率对经济的作用更为重要，而提高全要素生产率的核心因素在于科技创新。”在王治鉴看来，科创板上市公司作为我国经济高质量发展的重要代表，应将科技创新作为企业的基因而非手段，研发出国际或国内具有原创性、引领性、前沿性或属于关键核心领域、国外拥有但国内没有的“卡脖子”领域产品并形成商业化应用。

高估值需考量基本面

在科技创新快速迭代的大时代，科技无疑是目前市场中最受欢迎的大类主题。但随着科技股一路高歌猛进，估值也在不断上涨，对于目前市场普遍关心的科技股面临估值较高的问题，王治鉴提出了自己的观点，“需要区别噪音与企业基本价值。”

他向第一财经阐述背后的逻辑，“有些企业估值较高可能是因为市场概念、市场风格及投资者情绪引起的高估值，有些企业估值高反映的是其竞争优势及未来具有较高的增长，核心在于投资者是否具有较强的估值定价能力。”

因此，王治鉴建议，可以从企业所处行业、行业空间、市场格局、竞争优势、商业模式、成长性等基本面驱动因素评估企业的当前价值及未来价值。“从长期来看，企业的估值还是与企业的基本面严格正相关。”

与此同时，记者注意到，在市场化趋势下，科创板个股价值呈现分化态势，尤其是在今年上半年大盘行情低迷环境之下，科创板个股波动幅度加大。Wind数据显示，截至7月15日，今年以来共有59家公司在科创板上市，就上市首日表现来看，上市首日涨幅超50%的有12家，还有27只个股出现破发。

对于注册制下新股破发原因，王治鉴分析称，背后的原因可能是发行节奏加快且询价进一步市场化，“询价新规”取消了新股定价突破“四数孰低值”时需延迟发行的要求，部分新股 “溢价发行”。

“随着发行定价市场化的纵深推进，未来与境外成熟市场一样，一定比例的破发将成为常态。”他表示，新股发行最核心还是对于市场化定价的机制保障，询价环节究竟是否给出了合理定价。

解禁“闸门”将开影响有限

随着科创板三周年的来临，原始股解禁“闸门”也即将打开，A股年内最大规模解禁周也随之来袭。事实上，过去3年，科创板已经出现过两次解禁高峰，分别为2020年7月和2021年7月，但未涉及大股东所持股份解禁。那么，这次会否影响科创板的投资，成为投资者关注的焦点。

对于这一问题，王治鉴颇有思考，他表示，控股股东和实际控制人减持的相关限制及信息披露要求较多，结合减持回报的性价比及大股东减持限制来看，预计实际减持冲击相对可控。

“参考创业板过去经验，解禁对于股价反而有提振作用，上市公司有动力做好业绩推升股价，解禁后相关个股股价呈现较为明显的上涨。”他分析称，通过统计创业板开板以来个股的“大非”解禁情况，可以发现创业板个股在“大非”解禁前股价有小幅回落跑输大盘，但在“大非”解禁后30个自然日明显跑赢大盘指数。

数据显示，科创板公司下周（7月18日~7月22日）合计解禁市值达2274.43亿元。其中，25家首批科创板企业解禁规模达2109.45亿元，解禁市值超过百亿元的则有7家。

“短期资本市场的估值可能受流动性、投资者的情绪、大小非解禁等中短期因素影响，但是长期仍与资本市场中上市公司的基本面严格相关。”基于这一逻辑，王治鉴认为，科创板后市健康发展,有赖于一批质量较高的企业在科创板上市，同时科创板已上市公司不断提高竞争优势并保持持续增长，以及构建有进有出优胜劣汰的良性科创板市场生态。

券商未来三大提升方向

作为资本市场的“看门人”，券商在不同上市制度下的功能角色也有所不同。随着注册制的全面实施，上市数量的增加让券商面临更多的保荐承销业务机会，同时也意味着要承担更多的责任。那么，券商应该要往哪些方向去努力？

对此，王治鉴认为主要从三个方面进行提升：一是，从投研和投行的角度，券商需要提高行业研究、估值定价能力，以及“硬科技”企业的筛选、推荐能力，把好“硬科技”质量关，做好科创属性核查工作；二是，从保荐机构的角度，券商提高信息披露质量，便于投资人正确评估企业价值；三是，从综合金融服务的角度，券商在投行、投资、经纪、做市等多方面提升综合服务能力。

尤其是针对“硬科技”企业的筛选，他坦言会有两大标准：一方面是企业自身发展是否符合国家战略和科创板的定位，是否具有发展潜力，能否为投资者持续创造价值；另一方面是企业自身运营是否规范，是否存在合规隐患。

5月13日，证监会发布《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定》，引入做市商机制，由做市商向市场持续地同时报出买卖价，有利于提高市场流动性、平抑市场波动、增加市场活跃度。7月15日，上交所正式发布《上海证券交易所科创板股票做市交易业务实施细则》。

为此，不少符合“硬指标”的券商正积极筹备拿下首批试点资格。招商证券正是其中之一。在王治鉴看来，券商开展科创板股票做市交易业务主要出于两方面的考量。

一方面有利于完善公司做市品种，提升公司做市交易能力，提升公司在头部券商中的市场品牌影响力；另一方面可以更好地服务公司客户，通过与投行项目承揽、战略跟投、研究定价、场外期权创设等多个业务联动，延展客户服务链条，有助于推动投行、投资、财富、研究等业务条线的发展，促进业务协同与综合服务能力的提升，为客户提供专业高效的综合金融服务，增强公司核心竞争力。

谈及看好的行业，王治鉴表示，契合国家创新战略的重点方向，招商证券“研究+投资+投行”三大部门共同赋能企业，重点服务行业方向包括半导体等TMT领域、医疗健康医药、计算机、新能源、新材料等等，未来将持续向新兴领域拓展。

标签： 招商证券 上市公司 营业收入 科技创新 交易业务