当前观察：日元过度贬值的经济后果

(相关资料图)

目前的日元处于20年以来最低位置。需要分析和理解日元当下状态带给日本经济和政治的压力。首先看一下日元监测图，监测图表明，日元的贬值有充分的理由，那就是日本央行迟迟不愿意收紧金融条件。

让我们来思考一下过度贬值的日元，可能给BOJ和日本社会的压力。

通胀压力引发的社会压力，首先是低收入者。通胀压力总体上 会让日本的低收入者感受到更大痛苦，因为日本的相当部分食品、能源、日常用品都是依赖进口，而日本贸易中大部分物品的计价货币是美元，所以，日元贬值会直接影响国内的零售价格。日本的真实工资增速降为-1.3，在安倍改革刚兴起时，当时大通胀预期和实际通胀水平均高于现在，关于日本低收入者的讨论就非常多了；

进口型企业面临很大压力。最主要是能源，天然气，集成电路等。集成电路是产业链内部分工，所以汇率影响不大，但是能源是造成现实的通胀压力。不过炼化企业有能力将价格上涨传递给消费者，一些加工性的企业就会面临较大的成本压力。

通胀的财富转移效应。通胀有利于债务人而不利于债权人。养老基金等实钱面临较大压力，因为日本央行刻意控制收益率曲线，导致资产回报率在通胀上升情况下依然维持在最低水平，海外资产虽然获益于日元贬值，但是美国金融资产的大幅波动，让收益率目标变得更加困难。

日本金融市场流动性枯竭的问题。今天日本国债招标遇到了前所未有的冷遇。主要是外资撤出，近来外资卖出日债的比例很高。最近几年，外资卖出日债的数量越来越大，这是非常有趣的话题。要彻底搞明白这个问题，需要理解外资为什么持有日债（名义收益率如此低的情况下）。限于篇幅，我只能简单说一下结论，外资配置日债最重要的原因是套息交易，通过货币互换来获取高于原币种的债券收益率。在各国收益率逐步提升而日债收益率保持稳定的情况下，套息交易不再可行，从而降低了日债购买。加上日本央行已经持有了市场相当大部分的债券，从而债券市场的流动性变差。我一直认为，这才是日本QQE政策真正最大的软肋所在，如果没有一个庞大的债券市场，那么整个金融体系的效率会大幅降低，从而从深层次影响日本的经济成长。

简单总结。BOJ目前的立场是日元持续贬值的最重要原因。BOJ依然在安倍经济学的框架里面，通过日元贬值提高日本的通胀率，从而刺激企业投资和居民消费。但是，这个政策的副作用也会是明显的。结合最近日本央行已经几次提醒市场，日元的过度贬值需要关注，我们认为，一旦BOJ采取适当行动，日元就会见顶。

（本文作者熊鹏为全球宏观投资人、CCER数据库创始人）

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