世界观焦点：赎回潮下全球ESG基金仍获净流入，机构的投资策略是什么？

今年全球投资人“很受伤”——在惨烈的美国市场，经典的60/40股债组合2022年的收益是-34.4%，成为100年来最差的一年；即使是现金/商品/股票/债券各25%的防御性组合的收益也只有-11.9%，是2008年以来的最糟糕表现。

然而ESG投资却独树一帜，渐成主流。美国银行（BofA）的最新研究显示，今年以来（1~8月），ESG（环境、社会、治理）主题基金每个月都有资金净流入，而非ESG基金几乎一半时间都是净流出状态。据统计，今年全球40%的全球基金资金流都进入ESG基金，相当于1430亿美元资金中590亿美元都到了ESG基金。

(资料图片仅供参考)

对中国而言，ESG投资风潮也才刚刚刮起，但上市公司的ESG表现早已成为国际资管机构所聚焦的因素之一。虽然中国内地与国际上的ESG强制信披相比仍有一定距离，但中国证监会于2022年4月11日公布了《上市公司投资者关系管理工作指引》，在沟通内容中增加上市公司的ESG信息。此外，令各界颇感兴趣的是，国际基金管理人是如何进行ESG投资的？基金管理人又如何通过ESG沟通，来改善企业的ESG表现以获取中长期的超额收益？

机构强化与公司的ESG沟通

近年来，一些投资者对环境、社会和治理（ESG）领域的“假正经调子”不以为然，他们取笑ESG应该代表“白眼、冷笑和发牢骚（eye-roll、sneerandgroan）”。

国际大型投资机构路博迈ESG研究总监房向在接受第一财经记者采访时表示，对于资管机构而言，ESG投资的重要部分就是与上市公司进行ESG沟通（ESGengagement）。比起直接剔除（divesting）不符合评级要求的公司，ESG沟通更为关键，尤其是对于权重股公司，直接剔除容易导致基金无法有效追踪基准。

去年某日贵州茅台曾一度大跌超6%，恰逢MSCI近期将茅台ESG从B级下调至CCC级，导致茅台成为全球20大市值公司中获得最低MSCIESG评级的企业。当时也引发了各界对于外资会否剔除ESG评级较低公司的讨论，亦令中国市场对ESG评级和ESG沟通更加关注。

房向介绍了机构进行ESG沟通和ESG投资的具体流程。以路博迈为例，首先，机构在全球层面具有多个与ESG相关的负面清单，其中涉及化石燃料能源相关公司的负面清单适用于所有投资组合；此外，路博迈还设有可持续负面清单（sustainableexclusionlist），适用于可持续相关主题的产品；可持续增强负面清单（enhancedsustainableexclusionlist）则是适用于ESG负面筛查更加严格的基金产品，以影响力投资基金为主（impactfund）。国际资管机构会根据不同的产品分类匹配不同的ESG限制条件。

目前，国内投资者关注的点在于，对于相关ESG评级被降级的公司，基金是否会将其剔除？

根据上述流程，房向对记者表示，“首先要看该公司的降级是否已经让其进入了负面清单，如果进入，就会有相应的应对机制，例如投资团队需要在指定交易日内逐步减仓直至清仓；还有一种情况，公司的ESG评级虽然降级，但和负面清单无关，这时就需要由分析师进行定性分析判断，分析的依据则是与管理层进行沟通，厘清降级背后的主要原因。”

例如，假设某矿产公司在海外收购了很多公司，但该公司并不知道其所收购的公司遇到了大量人权问题和劳工管理的问题，仅关注该笔交易的经济利益。当评级机构因为这类事件而导致该公司出现风险预警提示时，原则上资管机构应主动与公司进行ESG的相关沟通工作，收集企业的反馈并问询管理层是否会采取任何解决方案。如果公司可以提供证据，那么投研团队可以将其作为申请内部豁免时的依据，这就是上述基于原则或依据的ESG投资流程（evidence-based/principal-based）。

若无任何依据，资管机构只能选择按照既定流程完成减持或清仓工作。产品的合同和ESG投资流程要全部严格匹配，如果某一个环节出现瑕疵，被投资者或监管机构发觉，就很难解释，因而扎实的流程管理是至关重要的步骤。

以统一标准防止金融产品“漂绿”

据彭博社预计，2025年全球ESG资产有望超过53万亿美元，占据管理总资产的三分之一以上，绿色投资也成为了金融公司产品营销的一大利器。然而为了获得更多收益，许多公司趁着绿色投资行业发展初期，ESG审核不严，对其销售的产品进行“漂绿”。所谓“漂绿”，是公司夸大或者虚假宣传其产品满足ESG中的标准，诱导客户进行消费或者投资。

房向对记者表示，面对企业鱼目混珠与金融产品的“漂绿”行为，去年欧盟委员会的行动方案新增的《分类条例》（TaxonomyRegulation）与2021年3月10日的《可持续金融披露条例》（SustainableFinanceDisclosureRegulation,SFDR），便剑指“漂绿”企业、“漂绿”基金，让金融市场有规可循，通过统一标准去揭露和审视ESG的落实程度。

SFDR将金融产品分为一般产品(Article6&7)、促进环境或社会责任特性的产品(Article8)和具有可持续目标的投资(Article9)，每一种都与不同的非财务信息披露规定相关。不过，即使是不考虑可持续发展因素不利影响的一般产品（即Article6&7所涉产品），从2022年12月30日起也必须进行披露。

今年以来，多家知名资管机构都因“漂绿”嫌疑而遭到监管审查。例如，今年5月31日，德国警方突袭德意志银行和其子公司德意志资管（DWS）办公室，针对DWS存在ESG基金“漂绿”行为的指控进行搜查，并掌握了一些关键证据。DWS首席执行官AsokaWhrmann在搜查行动后宣布辞职，公司股票也在当天下跌超过5%。集团被指2020年年度报告中存在误导性陈述，DWS表示其9000亿美元的资产超过一半都是按照ESG标准进行投资的说法并不准确。DWS当时否认了指控，但其2021年报中，集团更改了标准，其“ESG资产”缩水75%，仅为1150亿美元。

房向表示，“漂绿”是一个重大的声誉风险（reputationrisk），一旦被审查或被贴上了“漂绿”标签，ESG产品就很难继续拓展，因而大型资管机构对于ESG整合都有很高的流程要求。

例如，路博迈内部设置了治理和参与政策（governanceandengagementprinciples），以及治理和代理投票指引(governanceandproxypolicyvotingguidelines)。这也意味着，每一名分析师都需要将ESG与日常投研工作整合。同时，路博迈的ESG参与是基于原则的参与（principle-basedengagement），每年公司都会对于ESG参与设定目标，即参与的方向需要基于公司认为重要的ESG相关议题。

对于ESG主题基金，机构也有严格的定量指标。例如，路博迈发行过挂钩联合国可持续发展目标的主动参与基金（SDG-alignedengagementfund），基本覆盖了17个可持续发展目标中的15个。该策略正是为了主动参与而生，对于投研团队每年进行的ESG沟通次数和对象都提出严格要求，例如每次沟通是否为一对一，以及沟通对象是否为企业的高管团队成员，并且需要明确说明每年的ESG沟通中涉及某个SDG目标的占比有多大，以便量化统计。

投资机构积极行使投票权

除了ESG沟通，投票也是在投资决策流程中行使积极所有权的表现，可视为投资者的受托人责任（fiduciaryduty）。

近年来，随着追踪指数的被动型基金日益流行，资管公司通常代表投资者对股东提案进行投票表决，从而对公司决策具有巨大的影响力。这也是尽责管理守则（stewardshipcode）的一部分。

2022年4月21日，中国证监会召开了机构投资者座谈会，对推动中国资本市场高质量发展提出了四点期望。其中一点就是——发挥专业投资者功能。通过行使投票权、质询权、建议权等多种方式积极参与上市公司治理，推动上市公司提高质量，重视培育新股发行定价能力，发挥专业买方作用。

中国投票咨询机构紫顶投票研究总监胡至臻对记者表示，随着责任投资/ESG投资在全球的发展，“参与投票”已不再是一个可选项，而是必须项。通过参与投票，积极推动上市公司治理的改善，更好地释放公司价值，已经成为了一种重要的投资策略，并被全球主流投资机构所应用。

他表示，在一些场景下，卖掉股票可能不现实或具有不可操作性，比如该公司占据了重要的仓位，或者该公司是被动指数产品中的标的。所以通过投票来参与公司治理，则成为积极持有权的关键体现。

例如，全球第一大资管机构贝莱德目前管理着超过10万亿美元的资产，主要以被动投资为主。很多人想当然地以为，既然是被动投资者，那肯定“用脚投票”。然而，实际情况却恰恰相反，贝莱德建立了全球最为庞大的投后管理团队BlackRockInvestmentStewardship(BIS)，目前全球共有68人，专门负责所有持仓公司的股东大会投票，履行受托管理的责任，充分行使股东权利。之所以高度重视投票权，是因为贝莱德是被动投资，往往很难直接卖掉指数内的公司。在这种情况下，为了防止上市公司“胡作非为”，必须得充分利用股东权利进行监督。

很多人经常质疑投票对上市公司究竟有无实质性影响，胡至臻认为答案是肯定的。首先，中国的股东大会与海外有所区别。海外的股东大会涉及的事项相对较少，但中国的股东大会涉及的事项非常多，例如股权激励、员工持股、融资、投资等很多事项都需要由股东来决定，股东可以触达的事项较多。其次，很多A股上市公司目前仍是“一股独大”，中小股东的投票看上去作用不大，但在一些特殊事项如“关联交易”上，控股股东往往需要回避表决；在这些事项中，中小股东基本上拥有了对事项的“决定权”，反对票显然至关重要。此外，有些议案需要2/3以上的股东，甚至是2/3以上的中小股东表决通过，在这种情况下，中小股东的意见显得尤为重要。

胡至臻表示，在紫顶的投票实践中，“关联交易”也是建议反对率比较高的议案类型。比如今年中航机电有一个日常关联交易的议案，投资者表决的过程中，赞成率确实低于50%，最后没能获得通过。另一方面，即使投票没有达到理想的结果，即对某不合理的议案反对失败，但也可以帮助机构投资者加深对公司的理解，并在投资时避免风险。

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