节前货币利率波动性加大，A股风险偏好持续回暖｜第一财经研究院中国金融条件指数周报

摘要

在1月9日至1月13日的当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-0.15，较前一周小幅上升0.18,年内指数下降1.39。从指数的成分指标来看，虽然年初货币市场流动性由去年年末的紧缩转向宽松，然而包括隔夜回购利率、7天回购利率在内的主要货币市场利率走势仍存在较大波动性。另一方面，资本市场风险偏好有回暖迹象，信用债与国债之间的利差收窄，股市市盈率上升。

(资料图片仅供参考)

由于临近春节假期，金融机构面临更多取现、转账等资金需求，上周银行间市场流动性较2023年第一周有所收紧。央行上周通过扩大7天逆回购投放以及重启14天逆回购投放的操作来抚平市场波动，我们预期这一操作组合将在本周延续。此外，央行今日超额投放1年期MLF7790亿元，以对冲17日到期的7000亿元MLF。货币市场利率整体呈现先升后降的趋势，尤其是在央行重启14天逆回购之后，隔夜回购利率与7天回购利率纷纷从周内高点回落。上周，R007与DR007利率均值分别为2.17%和1.90%，两者整体围绕2.0%的政策利率浮动，并且两者之间的差值收窄至20bp以下，显示在央行的资金呵护下，银行间市场流动性整体稳健。

上周，债券市场发行额较前一周显著回暖，然而净融资额较前一周下降。其中，上周债券市场总发行额回升至9415.79亿元，较前一周上升6905.60亿元；上周债券市场总净融资额为-1892.68亿元，较前一周下降1423.10亿元。从发行主体来看，金融部门是目前债券市场发行的主要推手，单周同业存单发行规模达到3520.50亿元。从债券二级市场来看，上周中长端国债收益率的上升幅度明显，5年期、10年期以及30年期国债收益率分别上升6.01bp、6.82bp和3.70bp。此外，信用债市场整体走弱，基本吐回前一周涨幅，尤其是低等级信用债延续此前的调整趋势。

A股市场风险偏好持续回暖，上证综指、中小板指和创业板指数的风险溢价分别较前一周上升1.75%、3.22%和3.35%。从融资融券的角度来看，由于A股市值有所回暖，带动融资融券占总市值的比例小幅下行，上周融资与融券的余额差值基本保持在1.35万亿元左右，占A股总市值比例降至1.65%。

正文

一、中国金融条件指数概况

在1月9日至1月13日的当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-0.15，较前一周小幅上升0.18,年内指数下降1.39。

从指数的成分指标来看，虽然年初货币市场流动性由去年年末的紧缩转向宽松，但包括隔夜回购利率、7天回购利率在内的主要货币市场利率走势仍存在较大波动性，上周货币市场指标整体指向边际收紧。另一方面，随着资本市场风险偏好回暖，信用债与国债之间的利差收窄，股市市盈率上升，上周债券市场与股票市场指标均指向金融条件宽松。

从历史数据来看，以2015年至今的指数走势作为参考范围，目前中国金融条件指数处于稳健中性水平。2022年底，金融条件指数最高于12月27日升至2.46，而在跨年之后，指数走势快速回落，并于2023年1月13日收于-0.35。从波动性来看，指数30天滚动波动性最高于12月30日升至120.63%后回落。

二、货币市场

由于临近春节假期，金融机构面临更多取现、转账等资金需求，上周银行间市场流动性较2023年第一周有所收紧。央行上周通过扩大7天逆回购投放以及重启14天逆回购投放的操作来抚平市场波动，我们预期这一操作组合将在本周延续。此外，央行今日超额投放1年期MLF7790亿元，以对冲17日到期的7000亿元MLF。

货币市场利率整体呈现先升后降的趋势，尤其是在央行重启14天逆回购之后，隔夜回购利率与7天回购利率纷纷从周内高点回落。上周，R007与DR007利率均值分别为2.17%和1.90%，两者整体围绕2.0%的政策利率浮动，并且两者之间的差值收窄至20bp以下，显示在央行的资金呵护下，银行间市场流动性整体稳健。

1.央行公开市场操作

2023年第二周，在春节前取现的压力下，资金面较第一周有所收紧，央行重新启动14天逆回购来增加市场流动性。上周，央行再度扩大常规7天逆回购的操作规模，由1月9日的20亿元上升至1月13日的550亿元；同时，央行再度重启14天逆回购，在1月11日至1月13日期间，央行扩大14天逆回购投放规模由220亿元至770亿元，累计投放1510亿元。考虑到春节期间金融机构面临取现、转账等资金需求，我们预期本周央行将继续通过14天逆回购来抚平货币市场利率波动。

1月16日，央行通过1年期MLF向市场投放7790亿元，而1月17日将有7000亿元1年期MLF到期，本次超额续作MLF，显示出央行对于短期资金面以及信贷开门红的支持态度。

2.货币市场成交量与利率

上周，银行间市场拆借成交量依然维持在高位，周内日均成交量达到6.93万亿元，较前一周的6.51万亿元上升4233.45亿元。同时，隔夜回购利率有所回升，R001利率由1月9日的0.83%上升至1月11日的1.63%后回落至1.39%；DR001利率由1月9月的0.66%上升至1月12日的1.45%后回落至1.25%。

7天回购利率上周同样经历了先升后降的趋势，尤其是央行重启了14天逆回购投放之后，R007与DR007利率分别从周内高点回落。其中，R007利率由1月9日的1.99%上升至1月11日的2.43%后回落至1.98%，DR007利率由1月9日的1.70%上升至1月11日的2.02%后回落至1.84%。目前，R007与DR007利率整体围绕2.0%的政策利率上下浮动，两者之间的差值由上周末的43.50bp下降至13.98bp，显示银行间市场流动性分层的现象已较去年年末显著缓解。

三、债券市场

上周，债券市场发行额较前一周显著回暖，然而净融资额较前一周下降。其中，上周债券市场总发行额回升至9415.79亿元，较前一周上升6905.60亿元；上周债券市场总净融资额为-1892.68亿元，较前一周下降1423.10亿元。从发行主体来看，金融部门是目前债券市场发行的主要推手，单周同业存单发行规模达到3520.50亿元。

从债券二级市场来看，上周中长端国债收益率的上升幅度明显，5年期、10年期以及30年期国债收益率分别上升6.01bp、6.82bp和3.70bp。此外，信用债市场整体走弱，基本吐回前一周涨幅，尤其是低等级信用债延续此前的调整趋势。在AA级债券中，5年期企业债、公司债、资产支持证券与中票的收益率分别上升4.5bp、11.96bp、4.39bp和8.42bp。

1.债券市场发行

上周，债券市场发行额较前一周上升，而净融资额则较前一周下降。其中，上周债券市场总发行额回升至9415.79亿元，较前一周上升6905.60亿元；上周债券市场总净融资额为-1892.68亿元，较前一周下降1423.10亿元。

从发债主体来看，上周金融部门债券发行额增幅显著，由单周1326.50亿元上升至5620.90亿元，增幅基本都是由同业存单所带动，上周同业存单发行额达到3520.50亿元；政府部门上周债券发行1038.05亿元，基本由地方政府专项债发行所带动；非金融企业部门上周债券发行2756.84亿元，其中半数为短期融资券。从净融资额来看，上周政府部门与金融部门依然呈现债券净偿还态势，而非金融企业部门连续两周净融资额为正，显示实体部门融资情况较去年下半年有望边际好转。

从债券余额同比增速来看，自去年11月债券市场面临剧烈调整、理财产品遭遇赎回潮以来，债券发行情况逐渐遇冷，截至今年年初仍未有显著改善，年内各部门债券余额增速均显著低于往年。截至1月15日的一周，政府部门债券余额同比增速为13.0%，较2021年同期增速下降3.1个百分点；金融部门债券余额同比增速为7.1%，较2021年同期下降9.9个百分点；非金融企业部门债券余额同比增速仅为0.3%，较2021年同期增速下降9.5个百分点。

2.债券收益率走势

1）利率债

上周，各期限国债收益率涨跌不一。从短端来看，随着央行扩大流动性投放，短端国债收益率走势与货币市场利率同步经历了先升后降的情形，1月期与6月期国债收益率分别下降3.52bp和2.64bp。中长端国债收益率升幅明显，其中，5年期、10年期以及30年期国债收益率分别上升6.01bp、6.82bp和3.70bp。

上周短端国债收益率和长端国债收益率的分化走势带动国债期限利差上升。截至1月13日的当周，10年期与1年期国债的期限利差由74.32bp上升至80.40bp，年内国债期限利差已上升6.56bp。

2）信用债

上周，信用债市场整体走弱，基本吐回前一周涨幅，尤其低等级信用债延续此前的调整趋势。具体来看，在AAA级债券中，5年期企业债、公司债、资产支持证券与中票的收益率分别上升4.5bp、8.25bp、3.53bp和8.42bp；在AA级债券中，5年期企业债、公司债、资产支持证券与中票的收益率分别上升4.5bp、11.96bp、4.39bp和8.42bp。

由于低等级信用债的调整幅度更大，带动等级利差持续回升。从中票等级利差来看，截至1月13日，AA级中票与AAA级中票之间的利差为87.33bp，AA-级中票与AAA级中票之间的利差为327.33bp，两者均较前一周上升3bp。

上周，不同信用债品种与国债收益率差涨跌不一。在AAA级债券中，企业债与国债收益率差下降1.51bp，公司债与国债收益率差上升2.24bp，资产支持证券与国债收益率差下降2.48bp，中票与国债收益率差上升2.41bp。在AA级债券中，企业债与国债收益率差下降1.51bp，公司债与国债收益率差上升5.95bp，资产支持证券与国债收益率差下降1.62bp，中票与国债收益率差上升2.41bp。

四、股票市场

上周，A股单周融资额由前一周的292.07亿元下降至256.33亿元，从趋势上看，A股融资自去年12月下旬进入下行通道。从二级市场来看，A股市场风险偏好持续回暖，上证综指、中小板指和创业板指数的风险溢价分别较前一周上升1.75%、3.22%和3.35%。从融资融券的角度来看，由于A股市值有所回暖，带动融资融券占总市值的比例小幅下行，上周融资与融券的余额差值基本保持在1.35万亿元左右，占A股总市值比例下降至1.65%。

1.一级市场

上周，A股融资总额为256.33亿元，较前一周下降35.74亿元。从4周滚动平均融资额来看，A股融资自去年12月末开始连续三周下行。

2.二级市场

上周A股股指较前一周上升，其中创业板指的上升幅度较为显著。具体来看，上证综指、中小板指和创业板指数分别较前一周上升1.0%、1.0%和1.4%。从主要股指风险溢价（股指同比变化减去10年期国债收益率）来看，上周A股风险偏好持续提升，上证综指、中小板指和创业板指数的风险溢价分别较前一周上升1.75%、3.22%和3.35%。

上周，A股整体成交量有所回落，日均成交量由前一周的8161亿元下降至7397亿元。市盈率则呈现缓慢上升趋势，截至1月13日的一周，经各板总市值加权调整的市盈率约为17.79，较前一周上升1.8%。从融资融券来看，由于A股市值有所回暖，带动融资融券占总市值的比例小幅下行，上周融资与融券的余额差值基本保持在1.35万亿元左右，占A股总市值比例下降至1.65%。

（本文题图来源：第一财经）

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文 | 刘昕 第一财经研究院研究员

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标签： 债券市场 回购利率 风险偏好 银行间市场 融资融券