鸣石房明：量化进入“正常期”，做好多元配置工具

2021年私募量化规模破万亿，一年前还不足千亿，百亿私募就有28家，半数为新增。过去一年也见证了量化私募的业绩神话、净值巨震和规模掣肘。随着行业进入拐点，未来量化将何去何从引发关注。

规模扩张下量化进入“正常期”

在由朝阳永续主办、中国银河/银河期货联合主办的2021年度中国私募基金风云榜颁奖盛典期间，鸣石投资创始合伙人房明接受了第一财经记者的采访。他表示，随着资管新规过渡期的结束，量化在中国仍处于发展黄金期，但随着规模扩张，量化也进入了“正常期”。

“我们去年5月到9月几乎是周周赢，整个行业的胜利率也非常高，这超越了统计的理解。我们策略的目标一般是夏普（风险收益比）3，夏普3的东西不应该是周周盈，否则就成了夏普10，因而后阶段的回撤也是意料之中。任何策略都会有下滑期，下滑到一定程度则进入震荡期，然后再到上升期。从1月到现在算是下滑期的尾部，这并无从解释量化到底是不是变得不灵了。”他称。

去年四季度以来，头部机构发行的产品普遍难敌市场集体下挫的压力，新发行产品净值在“水上”（1以上）的寥寥，量化策略（宏观对冲、指数增强）、基本面多头皆难幸免。同时，部分量化巨头规模在突破100亿、500亿甚至上千亿时，业绩难免出现下挫，这也导致在市场震荡时，投资者寻求“小而美”呼声高涨。

房明则表示，“小而美”的迷信需要破除，资本市场的商业逻辑在于——规模扩张的边界都是投资者对收益下降忍耐的边界。

事实上，规模掣肘无可厚非，此前私募量化机构相当一部分超额收益仍来源于交易性阿尔法，策略上也已不是纯粹的进行日频调仓叠加T+0策略，而是到了日内多次调仓的程度，对交易性阿尔法愈加依赖。但随着规模的扩张，再要频繁换仓就意味着交易价格会比起始的目标价出现较大偏离，因此摊薄到每个产品上的交易性阿尔法会持续下降。

在房明看来，之所以真正的“小而美”并不存在，是因为这不合乎机构旨在扩规模、提升管理费的商业逻辑。

“2017-2018年中高频量化业绩亮眼，其实给投资者的收益是超乎常理的，因为当时似乎它拿很小的风险换来了较大的收益，但其长期供给则是有违科学，管理人为何要将一个风险收益比奇高的东西长期供给投资人，同时还要将收益和投资者‘二八开’分成呢？自营并放杠杆岂不更好？由此可见，这种完美的东西不可能长期供给，它起到的效果就是，我让你看到是完美的东西，然后资金量涌入，涌入后它就变成了一个正常的东西，虽然它不完美，但它已经足够好了。”他称。

房明所说的“足够好”也是指，随着量化规模的扩容，若能做到在控制波动和回撤的基础上，获得持续、稳定的超额收益，即使收益不如过去的高光时刻，也已经足够好了。

一般而言，规模小的量化机构倾向于高频，因为容量小的策略收益往往高，规模大的机构哪怕有高频这个心也没这个能力，只能逐步倾向于中频乃至低频交易。

房明在2021年9月时也曾提及：“高频是火车头，中低频是主力军，中国量化行业要崛起，中低频的赛道必须走起来。当年为什么必须从高频走起来，因为中国市场神棍太多，这个太科学的行业不拿出夸张业绩根本无人问津。针对中证500跑出15%的超额收益、夏普做到2，领先于大部分主观多头，行业却陷于崩溃，行业从2015年后走向高频只是源于自救，而现阶段的高光也只是为了走回到2015年。”

目前的挑战在于，比起欧美市场机构当道，中国仍是散户主导，部分机构海外高杠杆产品业绩一度大幅回撤引发轩然大波。“理论上杠杆本身不是问题，尤其是海外市场融资成本很低，但关键是客户很少意识到杠杆的风险，买时更看重的是收益，并认为可以忍受回撤，但当回撤真实发生时，却发现事实并非如此。”

做好资管组合的底层配置工具

量化行业发展至今渐成主流，不得不思考的是，未来究竟在中国应该如何定位？

“量化的使命就是工具，我从来不愿意说‘量化做上帝’。什么叫上帝？即你把钱交给我，我帮你搞定；而工具是什么，即我是你手里的一种东西，我的使命是你赋予的，而我只是把这件事做好。”房明表示，“工具”的定位是未来量化在大资管时代的关键。

除了针对高净值个人的业务，随着资管新规过渡期结束，机构业务对量化而言前景广阔，信托资管、理财子公司需要不断进行“非标转标”，而它们对于标准化资产的波动承受力较低，并有一定的预期收益需求，这是单纯配置股票多头或单一资产难以实现的。一般而言，机构需要通过委外布局FOF的形式来满足配置需求，量化此时则可成为一篮子底层资产的一部分。

但相比起美国，中国FOF发展仍然缓慢，量化私募在过去几年规模扩容10倍，但量化FOF仅2倍，这与中国投资人更倾向于直接投资底层资产有关。因而对量化机构而言，此时也可主动为提供多资产量化组合（例如配置股、债、商品），来降低整体组合的波动率，尽力实现穿越周期。

例如，房明表示，在目前提供给理财子公司的产品中，往往将量化策略做成了“小FOF”，即包含CTA、中性策略、指数增强等的复合策略，根据机构风险偏好的不同，给予每个策略不同的权重，以求真正降低组合的波动率，而并非只是单纯分散投资。

未来，为了做大规模，量化既要接受中国市场的现实，即发展针对高净值客户的独立业务，同时也要着眼长远，努力做好资产的底层，发挥好工具的角色。

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