“蛇吞象”副产品待消化，我爱我家分拆相寓胜算几何？

21世纪经济报道记者 张望 报道

(资料图)

我爱我家（000560.SZ）业绩震荡还在持续。

根据2023年半年报，我爱我家实现营收62.64亿元，净利润为亏损4881万元，扣非后净利润亏损5491万元。

相比去年同期逾3.8亿元的亏损额，我爱我家今年上半年已大幅减亏，但一个不利局面是，在今年一季度短暂扭亏之后，二季度我爱我家重又陷入亏损。

“公司一季度还是盈利5000多万，二季度一来一去相当于亏了近1个亿，说明进入二季度后，经营情况仍不乐观。”一位会计分析人士对此认为。

事实上，自2017年初通过收购北京我爱我家房地产经纪有限公司（下称北京我爱我家），实现业务转型的昆百大（后更名为我爱我家），在完成为期三年的重组业绩承诺之后，经营情况就走入了下行通道。

2020年我爱我家实现营收95.75亿元、净利润3.12亿元，分别同比下滑14.6%、62.3%；2021年，公司营收逼近120亿元，但净利润反倒降至1.66亿元，同比降幅达到46.81%；2022年，我爱我家营收116.73亿元，净利润则首次报亏，亏损额3.06亿元，同比下滑284.37%。

经营情况持续恶化之下，我爱我家此前因溢价8949.49%收购北京我爱我家而产生的巨额商誉，也再次受到市场各方关注。

2023年中报显示，我爱我家最新商誉为48.12亿元。

之前，重组主审会计师事务所中审众环给到深圳证券交易所《重组问询函》的回复称，若“我爱我家未来经营状况恶化，实际经营业绩未达到收益法评估测算所依据的各期净利润预测值等导致商誉减值的情况，则将对本次交易形成的商誉计提减值”。

尽管我爱我家目前已陷入连续亏损局面，但截至2023年中报，公司对上述重组产生的巨额商誉，尚未进行计提减值处理。我爱我家何时才能甩掉包袱轻装上阵也成为投资者关注的焦点。

商誉压力待解

在一位受访的资深会计人士看来，商誉减值风险会不会被引爆，是个动态的过程，最终都离不开上市公司的基本面。如果公司经营蒸蒸日上，则所谓的风险都会立刻烟消云散。

那么，我爱我家的经营基本面究竟如何？

历年年报数据显示，在经营业绩不佳的同时，我爱我家的负债率却在不断攀升。

刚刚完成借壳上市后的2018年，其资产负债率还只有48.32%，2019年更是短暂降到过46.90%，该年度我爱我家重组设置的业绩承诺期结束。但随后公司负债率就开始了大幅攀升。

2020年我爱我家负债率回弹至48.40%，2021年则一举跃升至67.51%，2022年其负债率达到68.15%。2023年中报显示，我爱我家最新一期的资产负债率为68.72%。

相比大幅走高的资产负债率，从2019年至今的5年时间，我爱我家的净资产却几乎原地踏步。当年其所有者权益合计就达到了103.50亿元，2022年该项数据为103.97亿元。最新中报数据显示，我爱我家所有者权益合计103.61亿元，较年初下降0.36亿元。

再看盈利能力，2020年-2022年，我爱我家主营业务毛利率分别为 26.17%、18.22%、8.66%，净利率分别为 3.39%、1.09%、-2.84%。同样是节节走低。

除了行业发展趋势变化的共性因素，我爱我家自身又发生了哪些变化？在熟悉我爱我家的投资者看来，人事震荡或许是这家公司近年来最显著的标签。

最近的风波就是杭州分公司管理层的集体大换血。

据媒体公开报道，我爱我家杭州分公司总经理、副总经理及多名业务总监均遭暂停履职。值得注意的是，在我爱我家任职18年的杭州公司总经理陈毅刚同时还担任着上市公司副总裁。7月11日，我爱我家披露陈毅刚的辞职公告，也变相公开了杭州公司的“变故”。

而就在7月1日，我爱我家刚刚披露过另一名副总裁潘斯佳的离职信息。

公告显示，2020年11月至今，不到3年时间内，我爱我家已累计离任了李冬梅、卢俊、刘东颖、朱威、何洋等7名副总裁，以及一名财务负责人付子明。

频繁的高层人事变动给公司业务带来的影响不难想象，尤其杭州公司管理层的变动将会带来的冲击。

数据显示，杭州市场历来是我爱我家的业务重镇，以2022年数据为例，有媒体报道，我爱我家当年净利润亏损3.06亿元，而杭州公司却盈利了5000余万；在刚刚发布的中报里，“杭州地区市占率继续在头部保持稳定”等相关表述也证实了该区域对上市公司的重要性。

早前的重组报告书中的资料显示，我爱我家在杭州的二手房业务市占率一直遥遥领先，以被收购前2016年的数据为例，其杭州公司在当地的市占率高达28.98%，而同期北京市场该数据为11%，上海市场为3.64%。

此前，为了稳定军心，上市公司层面除了安排天津市场负责人带队重组杭州公司管理层，董事长谢勇还亲赴杭州公司，推出“股权共享计划”，每年拿出五千万元，给杭州公司的核心骨干分红。

只是如此一来，我爱我家其他区域会否因此产生心理不平衡而影响业务发展，或许又将是谢勇需要面对的潜在问题。

而且以上市公司目前的经营状况，能否兑现上述承诺亦有待时间的验证。毕竟接连亏损之下，一旦触发巨额商誉减值，我爱我家的处境不难想象。

为了应对业绩持续下滑带来的压力，我爱我家同样在想办法应对。比如压缩销售费用。

2022年，其销售费用下降41.91%；今年一季度我爱我家的销售费用同比再压49.12%，从去年同期的2.17亿元降至1.09亿元，整整少了1.08亿元。

今年上半年，我爱我家3.67亿元的销售费用，同比去年的3.82亿元，压降了0.15亿元，同期营业收入则增加了1.82亿元。

在此情况下，如何协调处理整体销售费用压降和个别区域享受额外分红的冲突，也将是谢勇迫切需要解决的矛盾。

分拆至少3年后

今年5月初，在2022年度业绩说明会上，我爱我家管理层曾公开表示，相寓公寓业务独立上市是公司一直明确的战略目标，今年就会启动相寓业务独立分拆上市的准备工作。

事实上，我爱我家管理层作出这一选择并不难理解。在一位资深投行人士看来，这也可能是大股东“市值管理”的一种策略。

截至8月25日收盘的数据，我爱我家市值为66.43亿元，这一身价已逼近2017年初北京我爱我家委身上市公司时65.6亿元的交易作价。8月28日受多重利好刺激，A股市场大涨，我爱我家股价封上涨停，市值来到73亿元。

不过，如果算上时间成本和上市公司当初已有的市值和资产规模，6年多的时间最终证明了，当年的昆百大（后更名为我爱我家）看似做了一场“蛇吞象”的并购交易，如今看，或许只能算是一桩赔本买卖。

而这一局面显然不是这桩交易的操盘者、我爱我家现任董事长谢勇所愿意看到的。

纵然谢勇出身于资本圈，但在房地产市场持续低迷情况下，指望我爱我家的市值依靠中介主业东山再起，难度也是可想而知。拿出经营情况相对更有想象空间的相寓公寓业务单独分拆上市，也就成为谢勇为数不多能够打出的牌了。

“理想状态下，我爱我家市值保持在现有水平上，那相寓在二级市场获得多高的估值，都是额外多出来的。”前述投行业务人士指出，“但以我爱我家目前的经营情况看，分拆短期内几乎是不可能的。”

证监会发布的《上市公司分拆规则》（试行）规定，上市公司分拆资产上市，需要满足连续三年盈利，且上市公司最近三个会计年度扣除按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润后，归属于上市公司股东的净利润累计不低于6亿元等诸多条件。

据此对照，我爱我家因为2022年陷入亏损，即便2023年扭亏为盈，且此后连续3年实现盈利，也至少要到2026年才有资格提出分拆上市申请。

而依据其今年半年度的经营情况分析，2023年度要逆势实现盈利恐怕并非易事。

即便三年后我爱我家达成前述分拆基础条件，也依然要面临监管层的一系列“拷问”，比如相寓分拆后与母公司会否构成同业竞争、是否会影响母公司独立性、分拆前一年相寓业务的净利润是否低于我爱我家净利润的50%等等。

在前述投行人士看来，分拆对上市公司本身而言，也需要辩证对待，有的甚至不排除是被大股东当做弃卒保车、金蝉脱壳的资本运作手段，“因此不意味着分拆就一定是好事，投资者对于分拆也要具体情况具体分析。”

不过，受A股整体上涨等影响，8月28日上午我爱我家股价放量涨停，最新股价为3.1元/股，市值达到73.16亿元，而开源证券最新公布的针对我爱我家研报认为，公司有动力和机会继续提升市占率，给予维持“买入”评级。

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